氨綸纖維目前在紡織面料中的占比約為5%—8%左右，這一比例基本已接近飽和狀態，未來需求的增量，除了整個紡織服裝面料消費基數的增加，更多的則是來自高性能氨綸(耐氯氨綸、高定型氨綸、抗菌型氨綸等)和醫用氨綸等新領域的拓展。全球范圍內，除英威達和韓國曉星等少數專注生產高端氨綸的產家外，主要氨綸產能基本集中在中國。截止到2011年，我國氨綸行業產能占全球產能的比重超過60%，同時也是全球*主要的氨綸消費市場。

　　三、供需格局開始好轉，全面回暖仍需時日

　　(一)供需格局決定行業盈利

　　從大的邏輯來說，氨綸等強周期行業，其盈利能力本質上是由行業的產能供需周期決定的。2001年到2011年，氨綸行業一共經歷了三波景氣周期：2001年—2004年上半年、2007年至2008年上半年、2010年到2011年年初。

　　2001年到2004年上半年，我國氨綸業處于快速成長期，全行業產能、產量和需求量年復合增長率分別為87.18%、80.52%和54.23%，產能和產量的增長明顯快于表觀需求量的增長。在此期間，國內氨綸行業每年新增產能都能得到及時釋放，各氨綸企業都處于滿負荷開工狀態，但產量仍低于消費量，且每年均需通過大量進口才能彌補下游客戶的市場需求，國內氨綸市場一直處于明顯的供不應求的局面，氨綸行業毛利率維持在高位。

　　2007年，氨綸行業表觀需求量增速為26.17%，而產能增速只有15.60%，前幾年的新建和擴建產能完全消化，而2006年10月，商務部對進口氨綸征收為期5年的反傾銷稅，導致氨綸進口大幅下降，雙重影響下，氨綸行業毛利率創新高，友利控股[6.15 -2.07%]和華鋒氨綸的毛利率分別高達26.82%和44.57%。

　　2008年下半年開始，受全球金融危機的影響，氨綸需求大幅下降，而受2007年高毛利的影響，氨綸擴能速度加快，2008、2009年，氨綸行業再次陷入低谷。2010年，隨著國內需求的復蘇和出口形勢的好轉，加上2009年擴產有限，市場已充分消化2008年開始的擴建產能，全行業盈利修復，進入第三波景氣周期，持續到2011年年初。

　　(二)擴能進入尾聲

　　2011、2012年，是氨綸產能大幅擴張的兩年，2010年下半年開始，棉花價格一路飛漲，同時下游需求復蘇，帶動化纖價格普漲，化纖全行業站上景氣高點，在高盈利的刺激下，化纖行業掀起了新一輪的擴建浪潮，氨綸行業也未能例外，2011年，全行業新增產能接近7萬噸，2012年，還有約4.5萬噸的擴建產能釋放，主要集中在2012年上半年。

　　如我們前面對行業現狀所描述的，產能的大幅擴張疊加需求嚴重萎靡，氨綸行業自2011年二季度開始，已陷入全面虧損，雪上加霜的是，2012年，產能擴張仍在繼續。已陷入全面虧損，意味著氨綸盈利已到底部區域，*差也可以通過強制停產限產等手段來限制供給，行業再次大幅惡化的概率*小，然而，產能仍在以不小的規模增加的事實，在需求無實質性好轉的情況下，會進一步打壓市場預期。所幸產能投放絕大部分集中在上半年，2012年下半年開始，新增產能有限(福建長樂恒申2014年預計新擴10萬噸，仍處在項目規劃階段，以目前行業的經營狀況看，項目如期實施的可能性*小)，行業步入產能消化階段，供需格局開始好轉。

　　(三)需求疲弱，全面回暖仍需時日

　　如我們前面所分析的，2012年下半年開始，氨綸行業逐步進入新增產能消化階段，那么這段消化期會有多長？

　　需求是決定行業復蘇的關鍵，2011年，氨綸表觀需求量24.96萬噸，需求增幅僅1.09%，基本沒有增長。而從下游需求情況來看，5月份印染布和服裝產量的累計同比值僅為5.35%和7.17%，基本是近十年來的低位，且目前看仍沒有回暖跡象。

　　出口情況更是雪上加霜，6月份紡織紗線、服裝等下游產品的出口金額累計同比值分別為1.9%和1.3%，如果考慮到通脹和匯率的影響，這個數字應該更加悲觀，實際情況甚至可能要差于2008年。而在全球新興國家增長乏力，歐美深陷債務危機的宏觀背景下，加上紡織服裝行業向中國以外地區產業轉移無可避免，中國紡織服裝業出口想再現往日輝煌概率渺茫。

　　下游需求疲弱，反應到氨綸月度累計產量上，可以看到，從2011年6月份開始，氨綸產量累計同比基本都是負值(除了9-11份的傳統旺季略有增長外)。我們預計，2012年氨綸行業的表觀增長可能在-1—3%區間，需求仍然難言改觀，即便目前已步入產能消化期，但氨綸行業全面回暖遠未到來。

　　四、投資建議：關注行業性機會，尋找彈性*大標的

　　氨綸行業作為典型的強周期行業，更多的表現的是行業機會。2010-2012年，氨綸行業固定資產投資完成額增速保持高速增長，而下游紡織服裝投資增速卻大幅下降，這就意味著充分消化新增產能仍需一段時間，氨綸價格和行業盈利仍將在低位徘徊。未來價格的走勢如何仍取決于下游需求的實質變化，對短期內氨綸的價格走勢，我們仍持比較謹慎的態度，2012年年內應該難以看到氨綸價格的大幅反彈。氨綸行業三個上市公司中，我們首推業績彈性*大的泰和新材[10.21 0.10%]。

　　(一)上下游投資增速差與行業盈利的關系

　　一般來說，化纖行業的利潤變化與上下游的固定資產投資增速差存在比較明顯的相關性。化纖行業固定資產投資增速快于下游紡織服裝行業投資增速時，意味著化纖行業的擴產速度較快，而下游配套產業未能同步增長，則行業將出現供過于求的局面，產品毛利率下降，盈利下滑，而化纖行業的投資周期一般為一年左右，對行業盈利的影響也一般滯后一年左右。反之亦然。化纖行業投資增速與下游紡織服裝行業投資增速差為負值并進入谷底，大概一年左右，可以看到化纖行業利潤和毛利率反轉回升。

　　再來看氨綸行業的情況，2005-2011年，除了2008、2009年受全球金融危機的影響，行業投資完成額出現小幅負增長外，其余年份行業投資均保持了較高增速，2011年，行業投資完成額增速高達122.86%，而根據目前已知的行業擴產情況推算，2012年，尤其是上半年，氨綸行業投資額仍將保持較快增長。與此同時，下游紡織服裝行業受出口銳減、內需疲軟、產業鏈向東南亞國家轉移等各種因素的影響，投資熱情開始下降。進入2012年，紡織服裝行業固定資產投資完成額累計同比逐月下降，其中紡織行業固定資產投資完成額下降至20%以下，紡織服裝、服飾行業固定資產投資完成額下降至22%左右，僅高于2009年行業*低谷的時候。

　　我們預計，隨著上半年產能擴張進入尾聲，下半年開始，氨綸將進入產能消化期，供需格局開始好轉。但如我們前文所述，下游紡織服裝投資完成額仍處在下行階段，這就意味著充分消化新增產能仍需一段時間，行業盈利仍在低位徘徊。

　　(二)股價與價差的關系

　　回歸到股價上面，氨綸(整個化纖行業也基本如此)行業作為典型的強周期行業，更多的表現的是行業機會。氨綸行業三個上市公司，友利控股、華鋒氨綸、泰和新材，其股價走勢基本一致。泰和新材目前全力發展芳綸業務，逐漸朝新材料公司轉變，其股價表現好于傳統公司，友利控股和華鋒氨綸股價走勢則基本重疊。投資氨綸公司，我們更需關注的是行業基本面的變化和拐點的出現，而非窮盡對相關公司的基本面研究。

　　供需情況、上下游投資增速差是判斷行業趨勢的中長期指標，而產品價格、庫存和下游開工率則可更及時快速的反應目前行業運行狀況。從圖表32中可以看出，氨綸價格和價差走勢與相關公司股價表現有著較為緊密的關系，價格走勢略微**股票走勢。

　　2月份以來，下游逐步開工，3月份開始進入傳統的小旺季，氨綸開工率回升至80%以上，5月中旬，行業庫存天數也下降到25天左右。下游圓織、包芯、包紗的開工率維持在50%-60%左右。40D氨綸價格在43000元/噸左右僵持，未來價格的走勢如何仍取決于下游需求的實質變化，對短期內氨綸的價格走勢，我們仍持比較謹慎的態度，2012年年內應該難以看到氨綸價格的大幅反彈。

　　(三)泰和新材彈性*大

　　氨綸公司股價表現更多的是體現行業機會，我們對泰和新材、華峰氨綸[5.04 1.41%]和友利控股三個氨綸上市公司進行敏感性測算，則氨綸產品價格每上漲1000元，可增厚三家公司的EPS分別為0.064、0.058、0.050元，泰和新材彈性*大。如果氨綸行業出現需求回暖，盈利反彈，我們首推業績彈性*大的泰和新材。(友利控股從2012年開始，主營收入和主要利潤來源開始轉為房地產業務，氨綸已非其主業，不適宜以氨綸行業角度評估公司價值)。