??? 2012棉花年度或許是近幾年受政策影響*大的年份，陳棉的拋儲、新棉的收儲、疲弱的消費、不確定的供應貫穿整個棉花年度。不同階段的影響因素不同，各月份期貨合約價格也因此表現出差異性。通過梳理1月、5月和9月這三個傳統主力合約可能面臨的基本面狀況，我們認為，2012年度鄭棉跨月套利機會值得關注。

　　現貨價托底，1月合約將維持強勢

　　雖然拋儲使得近期棉花價格處于弱勢，但拋儲成交價卻說明了紡織企業對棉花價格的承受程度。9月份開始的國家儲備棉投放工作已經結束，總成交量為49.36萬噸，平均成交等級為3.16，平均成交長度為27.87，平均加權成交價折合成328級棉為152 0173 3840元/噸。由于成交等級、長度等指標和鄭棉交割品基本相同，期貨現貨月合約價格在18700元/噸一線具有較強支撐。國家拋儲結束后，新疆生產建設兵團地方儲備棉花競賣交易成交價成為棉花定價的主要參考。10月8日，兵團競賣成交棉折合成328級棉的價格為18727元/噸，考慮疆棉升水狀況，1月合約19000元/噸左右的價格基本合理，國慶假期前期貨的價格可能是近期的一個重要低點。

　　1月合約交割日處于收儲期內，若價格過低，陳棉隨著時間推遲貼水幅度增加及新棉收購成本上升將限制倉單的注冊量，這有利于該合約維持相對強勢的地位，甚至不排除1月合約價格向收儲價靠攏的可能性。另外，隨著收儲量的放大，年底之前或將出現供應過剩量減少的情況，這有助于推升現貨價格，也對1月合約有利。

　　政策真空，5月合約取決于基本面

　　2012年棉花臨時收儲將于2013年3月底結束，而2013年是否繼續收儲、收儲量價情況會在新棉播種前公布。這意味著5月合約交割時，正處于政策的真空期，市場價格將更多地由基本面決定。眾所周知，本年度全球棉花市場將面臨創紀錄的期末庫存量，而我國2012年度的棉花庫存消費比更是接近****。若經濟沒有明顯好轉，5月合約將是三個合約中*弱的。

　　下一年度國內仍將面對大量的進口棉清關。海關統計數據顯示，2012年8月份我國棉花進口量為30.6萬噸，環比減少25％，同比增加48％。2011/2012年度我國累計進口棉花544萬噸，同比增幅達到111％。今年前8個月累計進口376.7萬噸，同比增幅為123％。由于進口量遠超配額總量，尚有大量棉花等待新配額清關，2013年低價進口棉將對國內現貨價格構成壓力，5月現貨價難言樂觀。

　　種植面積或下降，9月合約受益

　　種植成本的提高增加了棉農種植收益的不穩定性。發改委調查顯示，2012/2013年度新疆每畝棉花總成本在1740元，同比增幅高達7%，但2012年收儲價同比僅提高3%，棉農種植利潤連續第二年下降。內地棉區除了受棉花本身利潤下降的影響，大豆、玉米等競爭作物的良好收益所帶來的種植替代也將導致棉花種植面積繼續下降。

　　歷史數據顯示，棉花種植面積達到一個峰值后，會有三到五年的回落，當面積回落到均值以下時，棉花價格才會逐步趨緩。根據USDA預估，2012/2013年度全球棉花種植面積約3385.6萬公頃，比50年均值3259.5萬公頃高出3.86%。以目前的全球價格來看，2013年度棉花種植面積將下降5%以上。對棉花種植面積繼續下降的炒作，以及連續第二年減產的預期，將助推9月合約走強。

　　基于以上分析，本棉花年度不同交割月份的期貨合約在客觀上存在著價格水平的差異，而且隨著市場供求關系的變動，中間交割月份的合約與兩旁交割月份的合約價格還有可能出現更大的價差。因此，我們設計了一個蝶式套利的方案供相對保守的投資者參考：投資者可考慮買入1單位的1月合約，賣出2單位的5月合約，同時買入1單位的9月合約，入場點可考慮在-200元/噸以內。