??　? 1、成長能力:高端服飾、男裝男鞋、大眾休閑均在調(diào)整,家紡收入增速放緩至個(gè)位數(shù),中端國產(chǎn)手表品牌仍保持較高增速。(1)終端需求不佳,所有的服飾.家紡都在受到大環(huán)境影響,以直營為主的公司收入下滑幅度相對(duì)緩和,而費(fèi)用剛性則拖累利潤下降幅度較大,以加盟為主的公司由于前兩年壓貨行為的存在收入調(diào)整幅度更大;(2)以加盟為主的公司,都存在加盟商去庫存的調(diào)整過程,先調(diào)整的業(yè)績**反彈(如夢(mèng)潔家紡13年業(yè)績、報(bào)喜鳥14年業(yè)績、羅萊家紡14年業(yè)績);但即使反彈后收入也很恢復(fù)到原來動(dòng)輒20%以上的高增長;(3)國產(chǎn)手表品牌、家紡兩大細(xì)分行業(yè)明顯好于其他細(xì)分行業(yè)。

???　 2、盈利能力:規(guī)模效應(yīng)存在導(dǎo)致高端商場品牌、男裝男鞋、大眾休閑均在下滑,家紡和中端國產(chǎn)手表品牌有所提升。(1)以直營為主的公司,13年及14Q1仍在去庫存,終端折扣力度加大,直接導(dǎo)致該類公司毛利率處于下降通道中,如幾家高端品牌、九牧王等;(2)批發(fā)為主的公司,13年都在強(qiáng)調(diào)供應(yīng)鏈體系的整合(去庫存不合理的采購環(huán)節(jié)),毛利率仍在小幅提升,如七匹狼、利郎、家紡等;我們估計(jì)該過程基本在14、15年結(jié)束;(3)受收入下滑、費(fèi)用剛性影響,高端品牌、男裝男鞋、大眾休閑(除森馬服飾)凈利潤率均有所下滑。

?　?? 3、營運(yùn)能力:存貨、應(yīng)收周轉(zhuǎn)率大部分呈下降態(tài)勢(shì)。(1)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率:大眾休閑(除搜于特)、家紡、高端直營為主品牌中的朗姿和利邦、手表直營為主的飛亞達(dá)和亨得利周轉(zhuǎn)次數(shù)在10次以上;(2)批發(fā)為主的男裝男鞋除九牧王外,周轉(zhuǎn)次數(shù)相對(duì)偏低,且13年較12年進(jìn)一步下降,給予下游的授信進(jìn)一步加大;(3)存貨周轉(zhuǎn)率:高端手表零售、高端商場品牌周轉(zhuǎn)率普遍在1以內(nèi),且近兩年呈現(xiàn)出下降的特征;(4)大眾休閑由于行業(yè)本身特點(diǎn)存貨周轉(zhuǎn)率*快、13年有所提升;以批發(fā)為主的男裝男鞋周轉(zhuǎn)率介于大眾休閑和高端品牌之間,但由于加盟渠道存貨回購其存貨周轉(zhuǎn)率呈現(xiàn)出進(jìn)一步下降特征。

??　? 4、驅(qū)動(dòng)因素:渠道大部分有所調(diào)整,渠道仍在良性增加的品牌實(shí)屬難得;電商業(yè)務(wù)高歌猛進(jìn)。(1)服飾.家紡公司13年線下渠道重點(diǎn)在于渠道整改,關(guān)閉不盈利店鋪。大部分品牌2013年均表現(xiàn)為渠道凈關(guān)閉,有所增加的主要是家紡、手表等,男裝中只有報(bào)喜鳥主品牌凈增加。(2)電商迅猛發(fā)展,線上業(yè)務(wù)拉動(dòng)收入增長。2013年各公司均加大線上業(yè)務(wù)的拓展速度,戶外、家紡等子行業(yè)由于產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化程度較高,適合線上渠道銷售,13年發(fā)展迅猛。如探路者,13年線上收入占比達(dá)19.3%,富安娜15.1%,羅萊12%左右,七匹狼10.5%等。

　　5、維持行業(yè)“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí):我們認(rèn)為14年上半年大部分服飾.

??? 　家紡類公司仍處在調(diào)整階段,但對(duì)于這種調(diào)整市場已有預(yù)期。在大環(huán)境不佳的背景下,企業(yè)也在尋求各種突破,如提升供應(yīng)鏈管理水平以壓縮不合理生產(chǎn)環(huán)節(jié)成本和提高產(chǎn)品品質(zhì)、利用賬上富裕現(xiàn)金尋找潛在的并購機(jī)會(huì)、代理國外品牌或在原有基礎(chǔ)上衍生新品牌、線上線下融合并期望在此基礎(chǔ)上打造平臺(tái)。從個(gè)股看,長線角度,我們依然維持飛亞達(dá)(自主品牌拉動(dòng)業(yè)績穩(wěn)定增長、低總市值、股價(jià)處于底部)、森馬服飾(看好童裝領(lǐng)域發(fā)展,服飾股中的成長型標(biāo)的)、探路者(線上快發(fā)展,長期則要看行業(yè)整合和發(fā)展,以及“戶外旅行綜合服務(wù)平臺(tái)”的建設(shè))、海瀾之家(渠道擴(kuò)張繼續(xù)、買斷模式增加、分成比例變化,16年后新的增長驅(qū)動(dòng)需觀察)、富安娜(管理良好、業(yè)績穩(wěn)定、低估值)推薦評(píng)級(jí);從業(yè)績彈性角度,我們繼續(xù)推薦報(bào)喜鳥(13年徹底清庫存、HAZZYS快發(fā)展,14年有望實(shí)現(xiàn)超過70%的高增長)。