此次疫情失控或造成印1.5萬億盧比GDP損失。從全球主要機構下調(diào)GDP增速幅度來看，中位數(shù)為0.75%。以去年全年的名義國內(nèi)生產(chǎn)總值作為基數(shù)，可大致估算此次疫情反復對印度的GDP造成的損失為1.5萬億印度盧比。

　　復蘇減慢，通脹先行。2020年疫情以來印度出臺大規(guī)模刺激政策，全年CPI增幅為6.2%，高于印度央行4%的政策目標。由于二次疫情的兇猛，印度央行于4月7日宣布基準利率維持4%不變，繼續(xù)推行全面寬松的貨幣政策。印度2月、3月CPI同比分別增長5%和5.5%，維持高企，2月環(huán)比上漲0.19個百分點，預計通脹水平在疫情控制之前會繼續(xù)走高。二次疫情惡化財政負擔。2020-2021財年政府財政赤字率為 9.5%，較上年大幅擴張，財政收支失衡進一步加劇。此次疫情失控使印度政府不得不加強財政赤字規(guī)模，5月1日，印度已經(jīng)向各邦發(fā)放8870億印度盧比抗疫基金，進而大幅提升整體的債務水平。

　　印度產(chǎn)業(yè)結構較為“奇葩”：從一產(chǎn)比例看，還是農(nóng)業(yè)國家，從三產(chǎn)比例看，已達發(fā)達國家水平。農(nóng)業(yè)以糧食種植業(yè)為主，農(nóng)業(yè)人口占比達65.53%；工業(yè)則以家庭代工和中小型紡織服裝、手工業(yè)等勞動密集型產(chǎn)業(yè)為主。近些年印度仿制藥、汽車代工、機電化工產(chǎn)業(yè)成為印度工業(yè)產(chǎn)品出口的主要推動力；第三產(chǎn)業(yè)以金融服務、勞動輸出、軟件為主，體現(xiàn)了外向型的特征。

　　此次印度疫情失控對全球產(chǎn)業(yè)鏈影響有限。印度進出口貿(mào)易額占全球比重較低，整體規(guī)模占全球比重約2.1%。在全球進出口份額中占比較高的僅有紡織、化工、農(nóng)產(chǎn)品(5.800,?0.15,?2.65%)和貴金屬，因此印度此次疫情對全球產(chǎn)業(yè)鏈而言影響相對有限。如果疫情繼續(xù)惡化，可能會拖累與生產(chǎn)相關的進口品，如化學原料、鉛與鉛制品、礦物燃料等，對相關的大宗商品需求造成一定的擾動，并有可能拖累棉花、糖、化纖、有機化學品等的供應。

　　紡織業(yè)訂單可能部分重流中國。疫情的二次爆發(fā)疊加海外經(jīng)濟活動放開以后對服裝的強烈需求或出現(xiàn)大量歐美紡織訂單發(fā)生轉(zhuǎn)移現(xiàn)象。目前已有中國企業(yè)接到回流訂單，而二季度海外回流訂單望進一步增長。印度部分農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)出口或受一定影響。疫情對農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)和出口可能造成以下潛在沖擊：一是影響收獲播種。疫情原因，勞動力短缺，上一季節(jié)農(nóng)作物收割以及春季農(nóng)作物播種或受阻，影響后續(xù)產(chǎn)量；二是出口受阻，主要是參考去年印度疫情期間，大米出口受阻，糖的出口更是處于停滯狀態(tài)。

　　印度疫情加重對原料藥、仿制藥、疫苗供給沖擊嚴重。**是原料藥。印度在特色原料藥市場中扮演著難以被取代角色，2020年因為受到疫情影響，部分訂單流向了中國，但是短暫的替代效應無法改變印度在特色原料藥上的研發(fā)和生產(chǎn)能力優(yōu)勢，預計疫情二次復發(fā)對原料藥產(chǎn)業(yè)鏈的擾動增加，而我國藥企在收獲一定替代效應紅利之余，大宗原料藥出口也會受到一定的影響。其次是仿制藥。印度是全球*大的仿制藥生產(chǎn)國，有著“世界藥廠”稱號，生產(chǎn)了全球接近百分之二十的仿制藥。同樣是得益于其較強的研發(fā)能力，印度在仿制藥的地位難以被取代。三是疫苗。印度是疫苗出口大國，主要出口亞非拉國家，二次疫情或?qū)_亂發(fā)展中國家疫苗供應鏈，從而令亞非拉等國家免疫時間延后。

　　投資建議

　　海外疫情反復短期提振醫(yī)藥板塊，建議關注后疫情時代全球經(jīng)濟共振對中下游產(chǎn)業(yè)影響，順周期與低估值板塊值得重點配置。

　　風險提示

　　海外疫情二次擴散；政策落實不及預期

　　報告正文

　　印度新冠疫情持續(xù)惡化，2021年5月1日公布，過去24小時印度新增40余萬確診病例“疫情風暴”。印度在2021年1月初高調(diào)宣布抗疫勝利后，政府大幅放松疫情防控。3月以來，先是舉辦地方選舉、近2億選民聚集投票，隨后接連迎來落紅節(jié)、大壺節(jié)等宗教節(jié)日，大批民眾聚集慶祝、無視基本防疫要求，民眾聚集*終讓疫情失控。回顧印度過去種種做法，政府過早放松防疫措施、民眾掉以輕心，再加上受到雙重變異新冠病毒襲擊導致更多年輕人感染，印度第二波疫情遠比上一波更讓人憂心。

　　01

　　二次疫情：印度經(jīng)濟之殤

　　此次疫情失控或造成印度1.5萬億盧比GDP損失

　　2021年1-2月，印度單日新增病例穩(wěn)定在1萬例左右，疫情趨于緩和，多數(shù)機構亦表達了對印度2021年經(jīng)濟增長樂觀預期（見下圖）。但印度疫情狀況在3月份開始惡化，國內(nèi)多地延續(xù)或重啟封鎖措施，經(jīng)濟遭受新一輪疫情沖擊，印度未來經(jīng)濟狀況不確定性增大。新一輪疫情之下，印度消費活動減少、服務業(yè)萎縮，若后續(xù)疫情控制不力，將明顯拖累新興市場經(jīng)濟體。高盛全面下調(diào)印度經(jīng)濟增速，將2021年4月至2022年4月這一印度財年的總體增速下調(diào)為11.7%，低于IMF預期。印度國家銀行亦將同期經(jīng)濟增速從11.1%下調(diào)至10.4%，瑞銀亦將預期增速下調(diào)至10%左右。從全球主要機構下調(diào)幅度來看，下調(diào)數(shù)值的中位數(shù)為0.75%。如果以去年全年的名義國內(nèi)生產(chǎn)總值（152 0173 3840.4萬億盧比）作為基數(shù)，則可以大致估算此次疫情反復對印度的GDP造成的損失為1.5萬億印度盧比。

　　“復蘇減慢，通脹先行”

　　2020年疫情以來印度出臺大規(guī)模刺激政策，全年CPI增幅為6.2%，高于印度央行4%的政策目標，今年以來隨著輸入性通脹抬頭，部分新興市場陸續(xù)啟動加息節(jié)奏，3月份俄羅斯、土耳其、巴西相繼宣布上調(diào)基準利率。但由于印度第二波疫情的兇猛，印度央行于4月7日宣布基準利率維持4%不變，繼續(xù)推行全面寬松的貨幣政策。印度2月、3月CPI同比分別增長5%和5.5%，維持高企，2月環(huán)比上漲0.19個百分點，預計通脹水平在疫情控制之前會繼續(xù)走高。

　　二次疫情惡化財政負擔

　　財政政策上，2020 年印度政府財政支出 60.68 萬億盧比，同比上漲 10.23%。2020-2021財年政府財政赤字率為 9.5%，較上年大幅擴張，財政收支失衡進一步加劇。從政府債務看，印度于2020年3 月公布 1.7 萬億盧比(約合 230 億美元)的救助計劃。并于同年五月承諾包含此前 1.7 萬億盧比在內(nèi)的、總額為 20 萬億盧比(約合 2670 億美元)的一攬子經(jīng)濟刺激計劃，以為中小企業(yè)提供擔保、為銀行提供流動性、為農(nóng)民工、城市商販等提供救濟資金等。2020年11月，印度開啟總額9萬億盧比的新一輪刺激計劃，其中直接開支1.2萬億盧比，涉及26個行業(yè)，如小微企業(yè)可以獲得一到四年的延緩還貸時間。2020年印度累計直接撥款30萬億盧比，規(guī)模達到GDP的15%。此次疫情失控使印度政府不得不加強財政赤字規(guī)模，5月1日，印度已經(jīng)向各邦發(fā)放8870億印度盧比抗疫基金，進而大幅提升整體的債務水平。

　　金融市場方面，印度國債收益率也受疫情沖擊再度走跌

　　國債收益率從2021年1月起隨新增確診人數(shù)下降，經(jīng)濟復蘇抬頭而開始走高，但隨著疫情惡化而再度回落。4月27日，印度10年期國債收益率為6.04%，較年內(nèi)高位下降了20BP。2019年7月以來印度國債收益率逐步下降，疫情失控將助推印度10年期收益率掉頭重新下降的態(tài)勢。

02

　　印度產(chǎn)業(yè)結構較為“奇葩”

　　印度產(chǎn)業(yè)結構較為“奇葩”：從**產(chǎn)業(yè)比例看，還是農(nóng)業(yè)國家，但從第三產(chǎn)業(yè)比例看，已經(jīng)達到發(fā)達國家水平

　　印度總?cè)丝跒?3.66億人（2019年末），農(nóng)業(yè)以糧食種植業(yè)為主，農(nóng)業(yè)人口占比達65.53%。工業(yè)則以家庭代工和中小型紡織服裝、手工業(yè)等勞動密集型產(chǎn)業(yè)為主。近些年印度仿制藥、汽車代工、機電化工產(chǎn)業(yè)成長迅速，成為印度工業(yè)產(chǎn)品出口的主要推動力。整體上印度工業(yè)產(chǎn)值占GDP的27.6%（2019年）、紡織業(yè)出口占印度總出口10%以上，而其中棉花產(chǎn)量占全球近四分之一，疫情的惡化可能令播種速度減緩，進而對棉花出口造成負面影響。第三產(chǎn)業(yè)以金融服務、勞動輸出、軟件為主，體現(xiàn)了外向型的特征，服務業(yè)增加值占GDP比重近50%，但對農(nóng)業(yè)和工業(yè)的關聯(lián)拉動作用較小，且外包比例較大，整體勞動附加值較低，故與其他服務業(yè)占比接近的國家相比，印度的人均GDP和生活水平依然較低。

　　03

　　此次印度疫情失控對全球產(chǎn)業(yè)鏈影響有限

　　印度進出口貿(mào)易額占全球比重較低，整體規(guī)模占全球比重約2.1%

　　具體到行業(yè)層面，在全球進出口份額中占比較高的僅有紡織、化工、農(nóng)產(chǎn)品和貴金屬，因此印度此次疫情對全球產(chǎn)業(yè)鏈而言影響相對有限。從需求端看，如果印度疫情繼續(xù)惡化，可能會拖累與生產(chǎn)相關的進口品，如化學原料、鉛與鉛制品、礦物燃料等，對相關的大宗商品需求造成一定的擾動。供給方面，疫情的持續(xù)惡化可能拖累棉花、糖、化纖、有機化學品等的供應。

　　04

　　印度紡織業(yè)訂單外流嚴重

　　紡織業(yè)訂單可能部分重流中國

　　紡織業(yè)是印度出口的支柱產(chǎn)業(yè)，主要銷往歐美等地，主要產(chǎn)品包括毛織品、棉紡品、絲織品等，占印度出口份額12%左右。同時紡織業(yè)還是印度國內(nèi)工業(yè)生產(chǎn)的支柱，貢獻GDP接近2%，占工業(yè)產(chǎn)值接近7%。從全球產(chǎn)業(yè)鏈來看，印度紡織業(yè)在全球紡織品和服裝貿(mào)易中占有5%的份額，從出口目的地來看，印度紡織品的主要出口國是美國和歐盟成員國，貢獻印度紡織品服裝出口額達43%。在疫情爆發(fā)之前，印度紡織品服裝出口在2019年已經(jīng)同比下滑了近8%，主要是因為紡織品出口競爭日益激烈。受去年疫情影響，印度紡織業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)大量訂單轉(zhuǎn)移到中國，對印度本來就增長停滯的紡織業(yè)沖擊較大。疫情的二次爆發(fā)疊加海外經(jīng)濟活動放開以后對服裝的強烈需求或出現(xiàn)大量歐美紡織訂單發(fā)生轉(zhuǎn)移現(xiàn)象。目前已有中國企業(yè)接到回流訂單，而二季度海外回流訂單望進一步增長。

　　05

　　印度農(nóng)產(chǎn)品出口受阻

　　印度部分農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)出口或受一定影響

　　印度是農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)大國，在農(nóng)產(chǎn)品出口上也伴隨著重要角色。糧食方面，印度是全球**大大米出口國（占比穩(wěn)定在24%）、全球第二大花生出口國（占比穩(wěn)定在20%左右，僅次于阿根廷）、全球**大糖生產(chǎn)國（產(chǎn)量占比19%，與巴西、中國位列產(chǎn)量前三）、全球第三大雞肉（占比約14%，僅次于美國和巴西）+第三大雞蛋生產(chǎn)國（僅次于中國和美國）。其他生產(chǎn)占有率較高產(chǎn)品還有黃麻、棉花、洋蔥、豆類、茶葉、甘蔗、小麥、煙草。疫情對印度農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)和出口可能造成以下潛在沖擊：一是影響收獲播種。疫情原因，勞動力短缺，上一季節(jié)農(nóng)作物收割以及春季農(nóng)作物播種或受阻，影響后續(xù)產(chǎn)量；二是出口受阻，主要是參考去年印度**波疫情期間，大米出口受阻，糖的出口更是處于停滯狀態(tài)。

　　06

　　印度疫情加重對原料藥、仿制藥、疫苗供給沖擊嚴重

　　**是原料藥。從分類來看，原料藥分大宗原料藥、特色原料藥和專利原料藥，印度是世界第二大原料藥出口國（僅次于我國），同時也是我國第二大原料藥出口目的地。印度藥企主要向我國進口上游的大宗原料藥，一些藥品依賴度甚至達到****。印度在特色原料藥市場中扮演著難以被取代角色，2020年因為受到疫情影響，部分訂單流向了中國，但是短暫的替代效應無法改變印度在特色原料藥上的研發(fā)和生產(chǎn)能力優(yōu)勢，預計疫情二次復發(fā)對原料藥產(chǎn)業(yè)鏈的擾動增加，而我國藥企在收獲一定替代效應紅利之余，大宗原料藥出口也會受到一定的影響。

　　其次是仿制藥。印度是全球*大的仿制藥生產(chǎn)國，有著“世界藥廠”稱號，生產(chǎn)了全球接近百分之二十的仿制藥，出口包括歐美日在內(nèi)的各個國家。2019年仿制藥出口金額達到152 0173 3840億美元。同樣是得益于其較強的研發(fā)能力，印度在仿制藥的地位難以被取代。

　　三是疫苗。印度也是疫苗出口大國，主要是出口給亞非拉國家。印度加入世界衛(wèi)生組織COVEX計劃，2021年一季度累計向亞非拉國家提供6400萬劑疫苗。但4月由于受原材料供應影響疊加國內(nèi)疫情惡化、自身自顧不暇抑制了疫苗出口，疫苗計劃推廣進度遠不如預期。這或?qū)_亂發(fā)展中國家疫苗供應鏈，從而令亞非拉等國家免疫時間延后，經(jīng)濟復蘇放緩。

　　07

　　投資建議

　　重點配置順周期與低估值板塊。由于印度奇葩的產(chǎn)業(yè)結構，此次疫情失控，將產(chǎn)生超過1.5萬億盧比的損失，加重印度財政負擔和資本外流的風險，目前印度已經(jīng)在幾個較大城市采取封鎖，但是將會加重財政負擔，通脹壓力增加，扭曲經(jīng)濟復蘇進程，對于國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈和上市公司，諸如富士康等電子設備生產(chǎn)巨頭開始將工廠生產(chǎn)轉(zhuǎn)移到印度，印度疫情爆發(fā)可能導致電子行業(yè)供需缺口擴大。目前國內(nèi)需求亟待修復，推動企業(yè)盈利與居民收入上行形成正向傳導作用，目前債市安全邊際較強，依然處于筑頂階段。海外疫情反復短期提振醫(yī)藥板塊，建議關注后疫情時代全球經(jīng)濟共振對中下游產(chǎn)業(yè)影響，順周期與低估值板塊值得重點配置。