??? 10月22日，瀘州老窖發布的三季度業績報告顯示，報告期內，公司實現營業收入47.74億元，同比下降41.47%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤12.47億元，同比大幅下降逾五成，高達53.92%。其營收若與公司年初制定的全年完成116.33億元的銷售目標相比，僅完成了全年計劃的41.04%。

??? 特別是在公司今年7月宣布放棄挺價，下調公司高端白酒國窖1573價格之后，公司隨即又采取了“限量保價”策略，并在9月下旬暫停國窖 1573供貨。受此影響，公司第三季單季成績下滑幅度更甚。

??? 對此，公司方面表示，受宏觀政策和白酒行業深度調整的影響，公司中高檔產品銷售下滑，導致公司產品毛利率、凈利潤下降。

??? 平安證券食品飲料首席研究員文獻直言，“公司三季報收入、凈利均低于我們預期，靠近業績預告低值。特別是公司第三季營業收入大降60.8%更是明顯低于我們預期的降40%?！?/p>

??? 值得一提的是，面對主業不興的窘境，公司還通過變更會計政策以曲線增利。據公司當天發布的會計政策變更公告稱，公司此項財務變動涉及對北化股份（002246.SZ一項投資，計入交易性金融資產，期初投資成本103萬元，調整后價值1685.5608萬元。本次變更使得報告期末所有者權益增加1186.9206萬元，凈利潤相應增加599.6406萬元。

??? 截至今年三季度末，在公司可供出售金融資產中，還包括國泰君安、瀘州市商業銀行等7項投資，合計金額4548.0991萬元。

??? 第三季凈利創新低

??? 據瀘州老窖當天披露的三季報表明，哪怕是在國慶備貨旺季的第三季度，公司業績仍未止住進一步下滑的態勢。當季，公司實現營業收入11.37億元，同比下降60.81%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤2.86億元，同比驟降67.64%。迄今，公司單季凈利潤也創出2008年以來的新低。

??? 文獻稱，受公司產品結構降級和市場收縮壓力影響，其估計，今年前三季，公司高檔國窖1573系列營收降幅60%-70%，銷量估計下滑50%-60%，出廠均價也應有低個位數下降；中檔特曲系列營收降約50%；與中報中低檔酒營收增長相比，估計3季度中低檔產品下滑幅度較大，占營收比環比下降抬高了毛利率。

??? “結合我們對白酒市場的觀察，估計中低檔產品開始面臨降價降級壓力，且隨著各地競爭更加激烈，老窖在西南、基地市場之外市場的壓力應在增加。”文獻表示。

??? 據招商證券分析師董廣陽草根調研顯示，7月份政策實施以來，國窖1573一批價中秋節前下行至 520-550元后保持穩定。終端動銷速度有所加快，但渠道庫存仍處高位，預計庫存消化完畢需要到明年春節前后。不過，7月份的庫存補貼政策，受制于移庫監管難以執行等因素，經銷商積*性不高。

??? “老窖仍面臨系統性調整壓力，如柒泉費用利潤體系重構、高檔與五糧液等競爭份額、中檔酒穩固銷量等，我們判斷，業務降幅收窄和低估值可能支持老窖股價反彈，但出現趨勢性機會仍難?！蔽墨I稱。

??? 在文獻看來，五糧液9月份通過計劃外供應低價貨物推動再次降價，使得國窖1573降價效果大打折扣，經銷商順價銷售壓力加大。國慶后是小淡季，新政策下，五糧液價格和渠道能否穩定下一個重要觀察時點是2015年春節，在此之前其對國窖1573影響暫難有定論。但無論繼續降價，或者挺價清庫存，對老窖來說，高端酒調整難度都在加大。同時，隨著五糧液價格進一步下壓，100-500元市場上眾多品牌逐層降價壓力加大，老窖中檔特曲系列調整難度也可能加大。

??? 五糧液降價沖擊中斷

??? 此外，金志耀表示，公司業績大幅下降與公司堅守“限量保價”策略不無關系?！敖衲?月底集團公司對國窖 1573的價格、市場策略、專賣店體系、組織機構進行調整，同時在9月下旬暫停供貨，以期維持價格體系?！苯鹬疽Q。

??? 7月25日，瀘州老窖在其成都中期營銷工作會上宣布將在中秋節對國窖1573整個體系相關系統的價格進行調整。調整后的52度國窖1573經銷商結算價為計劃內560元，計劃外為620元，終端供價中名煙名酒店為620元，商超為670元，團購成交價為680元，終端零售價中連鎖商超為779元，大型商場為799元。同時，公司將實行計劃利潤制，將銷量作為考核的重要指標。

??? 興業證券分析師黃茂表示，自去年以來，國窖1573銷量降幅明顯超過茅臺和五糧液，除了自身歷史積淀仍然不足外，其五糧液和茅臺之上的定價策略并未得到消費者的普遍認同是重要原因。尤其是在五糧液將出廠價正式降低到609元之后，國窖1573的定價吸引力明顯下降，導致二季度五糧液開始企穩后，國窖的終端銷售仍然無起色。

??? 對此，中信證券研究員黃巍認為，此前，公司中檔窖齡酒和特曲改革渠道操作模式，集結18個核心經銷商成立窖齡酒公司，22個核心經銷商聯合組成特曲公司，分別掌握了窖齡酒及特曲80%的銷售額。由此，經銷商話語權進一步加強，公司則通過委派總經理等方式加強掌控力。目前渠道仍處于去庫存階段，四季度收入增速轉正或有一定困難，但預計明年一季度增速或將明顯改善。

??? “不過，高端白酒國窖1573降價傳導尚未完成，只有終端降價到位后才有放量空間?！秉S巍稱，截至目前，僅有40%的賣場達到目標，由于零售價未調整到位，降價的放量效果尚未完全釋放，其預計，要待另外60%終端零售價降價完成，國窖1573銷量才會出現顯著提升。（編輯 陳昊旻