核心觀點(diǎn)

3月市場(chǎng)的焦點(diǎn)主要在于跨月價(jià)差的快速擴(kuò)張，主要是因?yàn)榻诠┬杵o且有集中的檢修計(jì)劃，而遠(yuǎn)期PX新增產(chǎn)能導(dǎo)致成本下跌。未來(lái)價(jià)差的變化或是決定PTA價(jià)格走向的核心因素。新的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變化序幕開(kāi)啟，PTA、PX與聚酯三者的博弈伊始，未來(lái)很有可能波動(dòng)加劇。而進(jìn)入2020年后，聚酯產(chǎn)業(yè)鏈的結(jié)構(gòu)再次發(fā)生變化，議價(jià)權(quán)的爭(zhēng)奪也將再次上演，*終在價(jià)格上或?qū)⒈憩F(xiàn)為2019年內(nèi)前高后低，更為確定的是2020年恐怕難有起色。

3月行情回顧

3月PTA行情波動(dòng)較大，月初快速上漲后進(jìn)入下行階段，受到原油震蕩、減稅和恒力新增PX超預(yù)期等眾多利空壓制，PTA主力近月合約價(jià)格一直下跌至6200附近。隨后隨著PTA基本面好轉(zhuǎn)，檢修信息陸續(xù)釋放疊加下游需求旺盛，價(jià)格再次從底部反彈。現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)與期市趨勢(shì)基本相同，但整體而言全月的基差逐漸走強(qiáng)，從月初-152 0173 3840元/噸逐漸漲至*高226元/噸。主要是因?yàn)楫?dāng)前基本面較好，而對(duì)未來(lái)市場(chǎng)的預(yù)期偏空，因此back結(jié)構(gòu)再次逐漸將月間價(jià)差拉大。

PTA跨月價(jià)差變化

3月市場(chǎng)的焦點(diǎn)主要在于跨月價(jià)差的快速擴(kuò)張。月初5-9價(jià)差僅200元/噸附近，而月末已經(jīng)漲至接近600元/噸。關(guān)注大宗內(nèi)參，不錯(cuò)過(guò)每篇研報(bào)精選！

價(jià)差的變化主要受到兩個(gè)因素的影響。**是恒力石化**條煉化一體化項(xiàng)目生產(chǎn)線全流程打通，順利產(chǎn)出汽油、柴油、航空煤油、PX等產(chǎn)品，生產(chǎn)運(yùn)行穩(wěn)定。該裝置有兩條PX生產(chǎn)線，目前先投放一套225萬(wàn)噸/年P(guān)X生產(chǎn)線，盡管先投產(chǎn)一半產(chǎn)能，不過(guò)目前已然成為國(guó)內(nèi)*大的PX生產(chǎn)企業(yè)，占國(guó)內(nèi)總產(chǎn)能的16.03%。今年國(guó)內(nèi)PX新增產(chǎn)能高達(dá)885萬(wàn)噸，若順利投產(chǎn)，國(guó)內(nèi)產(chǎn)能將增長(zhǎng)63%。因此市場(chǎng)普遍認(rèn)為未來(lái)PTA成本將出現(xiàn)大幅走弱，而PX供應(yīng)的增加對(duì)市場(chǎng)的影響可能更確定地反映在遠(yuǎn)月合約上，因此對(duì)遠(yuǎn)月合約有確定的利空壓制。而另一方面，當(dāng)前PTA供需關(guān)系緊平衡，雖然3月開(kāi)工偏高產(chǎn)量偏多，但由于下游需求旺盛，庫(kù)存依然在下降。而且3月底4月初PTA大廠集中檢修，供應(yīng)更加偏緊，因此近期基本面利好也是相對(duì)確定的。

PTA加工價(jià)差變化

實(shí)際上*早公布檢修計(jì)劃的正是恒力石化，這個(gè)消息從側(cè)面反映出其對(duì)PTA加工價(jià)差的預(yù)期。雖然當(dāng)前的加工價(jià)差已經(jīng)達(dá)到800-1000元/噸，但4月中旬后其利潤(rùn)或有望繼續(xù)增長(zhǎng)。

另一方面，儀征石化和福海創(chuàng)原定于二季度的檢修計(jì)劃均在4月初暫定了推遲計(jì)劃。主要是因?yàn)楫?dāng)前PTA利潤(rùn)在企業(yè)樂(lè)于接受的水平，而未來(lái)的利潤(rùn)如何依然難以預(yù)測(cè)，尤其是5月份之后很有可能加工價(jià)差再創(chuàng)新高，于是檢修計(jì)劃索性推遲至利潤(rùn)較差的時(shí)期再做計(jì)劃。

實(shí)際上未來(lái)PTA加工價(jià)差的走向很可能是決定PTA未來(lái)價(jià)格的核心因素。4月1日起，增值稅由16%將為13%，因此PTA進(jìn)口PX的成本減少了3%，按照新稅率的計(jì)算，目前PTA的加工價(jià)差已經(jīng)高于1000元/噸，基本上已經(jīng)達(dá)到了近四年來(lái)的*高水平(除去2018年8-9月特殊情況)。這也是為何目前PTA企業(yè)紛紛開(kāi)滿負(fù)荷盡量生產(chǎn)。

而這種價(jià)差是否能夠維持？

如果將目光轉(zhuǎn)移到PX的加工價(jià)差上，目前PX的加工價(jià)差除去運(yùn)輸價(jià)差大約在100美元/噸上下，相比去年300美元/噸的水平，已經(jīng)算是相對(duì)低位。但是我們也可以觀察到，在2018年9-10月PTA一路下跌的弱勢(shì)下，PX的加工價(jià)差也曾經(jīng)出現(xiàn)倒掛為負(fù)的情況，甚至在20-50美元/噸的價(jià)差水平維持了較長(zhǎng)的時(shí)間。同樣，2017年其價(jià)差也曾經(jīng)長(zhǎng)時(shí)間位于50-100美元/噸，甚至是50美元/噸以下。因此，若PX市場(chǎng)從依賴進(jìn)口緊平衡進(jìn)入供過(guò)于求的狀態(tài)，那么其利潤(rùn)依然存在至少20-50美元/噸的壓縮空間。

不僅如此，今年新增的PX產(chǎn)能大多是民營(yíng)大煉化項(xiàng)目，且大部分配備有PTA產(chǎn)能，這實(shí)際上意味著PTA企業(yè)獲得了從原油端開(kāi)始直至PTA環(huán)節(jié)的所有利潤(rùn)。而這部分利潤(rùn)是否需要重新分配給其他下游環(huán)節(jié)則*終決定了PTA未來(lái)價(jià)格的走勢(shì)方向。

利潤(rùn)的轉(zhuǎn)移導(dǎo)致遠(yuǎn)月價(jià)格變化

具體看來(lái)短時(shí)間內(nèi)議價(jià)權(quán)的高低與需求彈性有很大的關(guān)系。當(dāng)終端需求旺盛，聚酯企業(yè)訂單量多，而其自身庫(kù)存偏低時(shí)，對(duì)PTA的需求彈性很低，意味著即使PTA價(jià)格上漲或者聚酯利潤(rùn)不足，也不得不被迫接受。而當(dāng)終端需求不佳，自身庫(kù)存較高時(shí)，聚酯企業(yè)對(duì)PTA的需求彈性變大，對(duì)價(jià)格的敏感性高。這種情況下對(duì)PTA的議價(jià)權(quán)也會(huì)提升。

2018年9月聚酯企業(yè)的聯(lián)合抵制已經(jīng)為市場(chǎng)上了生動(dòng)的一課，即使庫(kù)存低且大廠聯(lián)合挺價(jià)，需求的下滑對(duì)PTA的價(jià)格導(dǎo)向仍有可能是致命的。

因此，在二季度PTA利潤(rùn)豐厚，高開(kāi)工大量生產(chǎn)的情況下，若需求一般，庫(kù)存開(kāi)始出現(xiàn)累積，那么PTA環(huán)節(jié)適當(dāng)讓利給下游聚酯環(huán)節(jié)也是很有可能的。隨著未來(lái)PX產(chǎn)能逐漸釋放，PTA環(huán)節(jié)壓縮PX環(huán)節(jié)的加工價(jià)差，再部分轉(zhuǎn)移至聚酯環(huán)節(jié)，則意味著PTA的價(jià)格在更遠(yuǎn)的未來(lái)仍然有下行的空間。但是近期的基本面供需關(guān)系向好相對(duì)確定，而PTA、PX與聚酯三者的博弈剛剛開(kāi)始，在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變化的初期，很有可能出現(xiàn)較大的波動(dòng)，風(fēng)險(xiǎn)較大。

另外，眾所周知從2019年年底開(kāi)始，PTA將進(jìn)入新一輪的擴(kuò)產(chǎn)周期，屆時(shí)將有大量的新增產(chǎn)能釋放。除了原定于三月投產(chǎn)目前推遲的四川晟達(dá)100萬(wàn)噸/年的產(chǎn)能外，2020年為止目前有1900萬(wàn)噸/年新增產(chǎn)能投產(chǎn)計(jì)劃，占當(dāng)前PTA有效產(chǎn)能的接近40%。而聚酯的擴(kuò)產(chǎn)周期已經(jīng)接近尾聲，未來(lái)短時(shí)間內(nèi)沒(méi)有太多的新增產(chǎn)能來(lái)消化如此大量的PTA。由此可以預(yù)料到，進(jìn)入2020年后，聚酯產(chǎn)業(yè)鏈的結(jié)構(gòu)大概率再次發(fā)生變化。議價(jià)權(quán)的轉(zhuǎn)移也很可能是大概率事件，而這種變化*終在價(jià)格上可能表現(xiàn)為2019年內(nèi)前高后低，2020年難有起色。